华泰证券，电商快递行业估值触底，历史低位再现

华泰证券表示，电商快递板块的估值已经回调至历史低位，表明该板块的潜力正在被市场重新评估，随着电子商务的快速发展和快递业务的持续增长，电商快递行业的前景仍然广阔，投资者应关注该板块的长期增长潜力以及行业内的优质企业。

　　华泰证券指出，9月至今，电商快递板块估值已回调至历史低位。往后展望：1）件量端：快递提价对低价商品和低价快递形成压制，26年件量预计温和增长，头部企业件量更稳健；2）价格端：在反内卷基础上持续提价空间或有限，但行业监管下快递价格下或有底。胜率角度，我们看好现金流充沛、具备份额与成本优势的龙头。赔率角度，我们持续推荐充分受益于海外电商行业高增、业务形态与地域双拓展、单票成本持续下降的相关快递企业。

　　全文如下

　　华泰 | 交运：旺季快递件量偏弱，价格环比改善

　　核心观点

　　旺季件量偏弱，价格环比改善

　　10-11月虽为电商旺季，“以旧换新”补贴效用退坡与去年同期高基数使得商品零售额（9月/10-11月：同比+3.3%/+1.9%）、实物商品网上零售额（9月/10-11月：同比+7.3%/+3.0%）同比增速均放缓。快递件量层面，电商大促日常化、电商经营成本增加与国补高基数使得件量同比增速放缓（3Q/10-11月：+13.4%/+6.4%）；价格层面，反内卷与旺季共振，价格同比降幅持平（3Q/10-11月：-5.8%/-5.8%），11月环比10月提升0.14元。企业层面，快递涨价主要压制低价商品包裹量，头部企业件量份额相对受益。往后展望，我们认为“反内卷”对价格托底效应仍在，看好现金流充沛、成本与份额有优势的快递企业和海外业务增速快、空间广的快递企业。

　　大促错期叠加高基数，11月社零增速环比放缓

　　11月，社零总额同比+1.3%（10月：+2.9%），商品零售额同比+1.0%（10月：+2.8%），主因双十一促销前置以及去年同期“以旧换新”品类高基数。线上消费更具韧性，大促提振下线上渗透率环比提升。11月，实物商品网上零售额同比+1.5%，考虑大促错期影响，10-11月同比+3.0%。11月实物商品网上零售额占社零总额的比例（线上消费渗透率）同比/环比分别+0.1/+5.5pct至32.4%。

　　10-11月件量同比增速持续放缓，涨价在行业层面持续兑现

　　11月，快递行业件量同比+5.0%（10月：+7.9%），件均价同比-8.3%（10月：-3.0%）。考虑大促错期影响后，10-11月快递行业件量同比+6.4%，较3Q（同比+13.4%）明显放缓，主因电商促销活动日常化后件量峰值趋于平缓、经营成本增加后部分商家暂停发货、去年同期国补高基数。快递价格延续改善趋势，10-11月件均价同比-5.8%，降幅持平3Q（同比-5.8%）。快递件均价较邮管局号召反内卷（7月）以来改善近3毛。12月截至14日，揽收/派送量累计估算同比+2.9%/+1.6%，预计件量增速延续放缓。

　　涨价压制低价商品包裹量，头部企业份额相对受益

　　分企业看，11月件量同比增速：顺丰（20.1%）>申通（14.7%）>圆通（13.6%）>行业（5.0%）>韵达（-4.2%），件均价同比增速：申通（15.9%）>韵达（6.4%）>圆通（-2.2%）>行业（-8.3%）>顺丰（-8.5%）。11月为申通首次合并丹鸟物流数据，件量及件均价表现亮眼。圆通维持高于行业的件量增速，11月件均价较10月提升1分、较7月提升0.16元。韵达虽然件量同比下滑，但价格改善明显，11月件均价较10月提升5分、较7月提升0.25元。快递涨价主要压制低价商品包裹量，头部企业件量份额相对受益。除申通外，圆通录得11月最快收入同比增速：申通（33.1%）>圆通（11.1%）>顺丰（9.9%）>韵达（2.2%）>行业（-3.7%）。此外，顺丰件量结构持续调优、价格降幅持续缩小（8-11月分别为同比-15.3/-13.3/-10.0/-8.5%），“增益计划”效果逐步体现。

　　投资建议

　　9月至今，电商快递板块估值已回调至历史低位（截至2025/12/19收盘，SW快递PE TTM为17.7x，处在过去10年4.5%分位数）。往后展望：1）件量端：快递提价对低价商品和低价快递形成压制，26年件量预计温和增长，头部企业件量更稳健；2）价格端：在反内卷基础上持续提价空间或有限，但行业监管下快递价格下或有底。胜率角度，我们看好现金流充沛、具备份额与成本优势的龙头。赔率角度，我们持续推荐充分受益于海外电商行业高增、业务形态与地域双拓展、单票成本持续下降的相关快递企业。

　　风险提示：旺季景气不及预期；价格竞争恶化；行业增速低于预期。